日前，北京大学汇丰商学院李凯素质的互助论文《本领性负约收益差》（“The Technical Default Spread”）在The Review of Financial Studies（Volume 37, Issue 11, November 2024，Pages 3386—3430）发表。论文互助者是香港科技大学金融学助理素质Emilio Bisetti和澳大利亚墨尔本大学金融学助理素质余俊。

▲The Review of Financial Studies（RFS），是三大国外顶尖金融学术期刊之一，由牛津大学出书社代表金融商讨学会出书。该期刊是好意思国德克萨斯大学（达拉斯）彩选的24本商学院顶级学术期刊（简称UTD 24）、英国《金融时报》评定的50本商学院顶级期刊（简称FT 50）和北京大学汇丰商学院发布的“中国料理学科国外科研发表数据检索系统”（简称PHBS 50）的50本中枢期刊之一，近5年的影响因子为9.7

传统的宏不雅金融表面模子往往假定银行在企业融资中只可充任仇怨的旁不雅者，无法烦闷借债企业的决议，举例Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）的金融加快器模子以及Gertler和Kiyotaki（2010）的金融中介信贷不停模子等。关联词在践诺中，为确保企业定期偿还贷款，银行往往在借债条约中缔造多种端正性条件（debt covenants）来不停企业举止。若是企业的财务主义（如杠杆率、利息秘密率等）超出条件章程的范围，就会触发本领性负约（technical default），从而将企业的部分遏抑权滚动到银行手中。当银行掌捏企业的投资决议权时，往往会作念出比鼓吹更保守的投资选拔，以确保贷款回收的安全性。

本领性负约不同于实质信用负约，且往往出咫尺实质信用负约（actual default）之前。企业发生本领性负约的征象较为巨额，举例在好意思国的上市公司中，平均每季度有6.5%的企业会出现本领性负约。针对传统宏不雅金融模子的局限性，作家忽视并构建了一个包含本领性负约和企业遏抑权滚动机制的扩张模子，以商讨银行这种常见的自我保护机制若何影响宏不雅经济波动，以及企业的风险和股权融资资本。

作家将端正性条件、内素性本领性负约和企业遏抑权滚动引入传统的金融加快器模子中。在这一模子中，若企业盈利材干低于预先设定的临界值，企业将触发本领性负约，投资遏抑权滚动至银行，银行会作念出比企业家更保守的投资决议。商讨后果标明，这一机制在宏不雅层面不错减缓金融加快器效应。其经济直观在于，本领性负约及遏抑权滚动机制使银行在企业盈利材干欠安时不错通过烦闷来保护自己利益，因此银行在事先（ex ante）更应允放贷，从而缓解因融资艰辛激发的金融加快器效应。

在微不雅企业层面，模子瞻望银行在烦闷时的保守投资策略会裁减企业对系统性风险的知道度。因此，本领性负约概率更高的企业将具有更低的系统性风险知道，并相应领有更低的预期股票收益率。作家通过构建企业层面的本领性负约概率主义并确立投资组合进行实证分析，发现本领性负约概率较高的企业的股票年化预期收益率比负约概率低的企业低4.12%，考证了表面瞻望的灵验性。

作家以为，基于本领性负约和企业遏抑权滚动的新机制关于计策和履行具有迫切兴味。举例，融资不停是我国中小企业面对的典型问题，优化企业本领性负约和银行烦闷机制有助于耕种银行放贷意愿，从而缓解融资不停。此外，股票投资者在投资决议时也需眷注银行烦闷对企业股票预期收益率（即企业股权融资资本）的潜在影响。

李凯，北京大学汇丰商学院金融学素质，《经济学》（季刊）副主编，好意思国杜克大学经济学博士，主要商讨范围为钞票订价、宏不雅金融、绿色金融、金融经济学以及中国金融阛阓等。他的商讨专注于构建、考证和期骗一套基于融资不停的钞票订价表面，并期骗于中国金融阛阓。他在Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Financial Economics、Journal of Monetary Economics、Review of Finance和《相比》等国表里迫切期刊发表论文近20篇。他在绿色金融方面的商讨入选金融学顶级期刊Journal of Finance高被引论文，并取得了好意思国西部金融学年会（WFA）最好实证金融论文奖和Amundi-ESSEC ESG奖。